保险行业2012年下半年投资策略路演回顾:重申寿险股投资逻辑,带有政策期权的高杠杆混合型偏债基金2012年下半年投资策略路演回顾

　　类别：行业研究机构：中国国际金融有限公司研究员：唐圣波日期：2012-07-18

　　市场焦点以及我们的观点为什么降息对寿险公司而言是利好?机理如何?就以利率敏感型产品为主的寿险业来讲,降息有利于提升存量业务价值,而对新增业务价值影响略偏负面。当前寿险股市值中的存量业务价值占主导地位时(即P/EV<2x),降息有利于负债资金成本动态下降,而资产因投资固息债券而已体现锁定收益。降息的总体影响要综合考虑对存量业务的正面影响和对新增业务的负面影响。简单来讲,寿险公司主要投资于固定收益资产,债券价格变动会影响其已持有债券和未来投资债券的价值,估值是评估综合影响的关键。

　　个人税收递延型养老保险试点的影响。从我们此次与投资者交流的情况来看,出台方案可能超出H股市场预期,但不会超出A股市场预期。我们认为此次养老保险试点虽然短期影响有限,但有望提升投资者对寿险行业未来发展的信心,并提升估值约10~15%,因为:1)这将突破寿险发展困局,促进行业高速稳定发展;2)由于将采取万能和分红型保险形式、且缴费期超过15年,其利润率将与目前产品平均水平相当。该产品将确认为收取保费的保险业务而非收取管理费的资产管理业务,并且仅寿险公司可以从事该项业务。

　　目前股价是否已经反应了投资者对上半年利润下滑的担忧?我们认为在2011年和2012年1季度业绩公布之后股价就已经充分反应了这种担忧,当时我们曾提示投资者关注年报业绩风险。近日中国太保盈利预警后的股价上涨也印证了我们的观点。

　　我们对中国人寿与众不同的观点其背后的逻辑如何?虽然中国太保寿险的新业务价值增速更高,但我们依然认为中国人寿是保险板块的首选,因为:1)中国人寿是单纯以寿险为主业的上市公司,符合我们相比财险更看好寿险的投资观点。同时,我们曾指出另一纯寿险公司,我们1季度的首选——新华保险——在经过2012年1季度保费迅猛增长后可能面临高增长难以持续的压力,而市场预期却已较高。此外,新华保险还面临解禁压力,其H股基石投资者所持股份锁定期已于6月15日到期,而其他股份锁定期将于今年12月中旬到期;另外,其估值折让优势也已经丧失。2)由于没有高利率保单、且投资于银行业务的比重较小,中国人寿将最受益于当前降息周期。3)中国人寿的P/Life-EV估值比其他保险集团公司更便宜。从估值比较来看,我们认为P/Life-EV比P/Group-EV的口径更合理,因为将财险、银行等其他业务纳入寿险公司价值评估体系进行综合比较不甚合理,尤其是当这些业务处于下降周期中且没有考虑集团公司的估值折让时。（来源：中证网）