在经历去年增速大幅下滑的寒冬之后，2012年1月份全国总保费收入保持了两位数增长，实现“开门红”。

　　但“开门红”可能是昙花一现。

　　财险承保周期见顶

　　先看财险。目前业内主流的判断是“财险业承保周期见顶”，未来车险承保利润率很难再有提升空间，2012年下半年手续费率已有上升迹象。考虑到监管部门对偿付能力的要求日趋严格，资本实力将是推动未来行业发展的主要动力之一。但也有不同的看法是：由于国内市场目前仍缺乏竞争，监管政策将比资本实力对财险公司影响更大。

　　据了解，《关于加强机动车辆商业保险条款费率管理的通知》有望于3月15日之前正式出台，根据保险业内部人士的估计，将导致财险业承保利润率最终下降约两个百分点。

　　商业车险费率市场化很有可能将在2012年四季度正式开始实施，略晚于我们此前三季度的判断，预计市场化改革将采用渐进可控的方式展开。

　　我们近期访问了占据75%以上市场份额的财险公司，结果显示，这些公司2012年设定的保费计划都高于行业平均水准，保费高增长的动力主要来自于目前行业中偏高的承保利润率。其中部分财险公司资本实力较为雄厚，另一部分则有把握迅速完成融资，因此并不担心保费高速增长所带来的偿付能力下降的压力。

　　投资者普遍认同“财险业承保周期见顶”的判断，但更关注未来财险业承保业绩的恶化程度，以及大型财险公司是否能从商业车险费率市场化中获益。我们通过调研交流后的判断是，任何财险公司都难以从加剧的市场竞争中获益。

　　具体而言，供求关系逆转和监管逐渐放松将导致财险行业承保利润下降。2011年行业通过股东注资、次级债以及自身盈利等多种方式导致供给能力增长45%以上，远高于20%左右的保费增速。商业车险费率改革以及交强险对外资放开显示出监管政策已经出现放松迹象，2012年财险市场竞争将明显激烈。

　　我们预计，2012年财务口径的承保利润率将会出现<2%的小幅下滑，但2013年下滑幅度将明显加大，因为承保低利润率的新业务对财务业绩的负面影响将会滞后6-12个月。

　　寿险增速难超预期

　　寿险前景也没预想的乐观：尽管业内比较一致的预期是寿险保费即将底部反转，但2012年寿险业经营环境依然面临挑战，新单保费增速不容乐观，且大幅好转很大程度上还有赖于监管政策刺激以及宏观经济政策变化。

　　监管的刺激政策主要包括：1.递延税年金产品的推出，如目前在讨论中的上海市递延税年金试点；2.对营销员税制的优惠，如2011年一些省份营销员营业税起征点由2000元上升到20000元；3.降低营销员准入门槛，最近上海市营销员准入门槛已开始降低。

　　宏观经济形势变化则包括：货币政策的放松降低保险产品资金成本、通货膨胀的降低有助于营销员渠道费用成本逐渐企稳、债券市场的恢复将提升保险公司的长期投资收益率。

　　上市寿险公司营销员数量2011年下半年环比仅提升3%-4%，以价值增长为导向正逐步成为行业共识，预计各上市公司2012年将致力于改善业务结构，更加注重高利润率的产品及销售渠道。

　　当前，投资者对寿险股票未来走势已现分歧。

　　乐观者认为，寿险股的新一轮上涨才刚打开，远未结束，因为A股还有较大上涨空间，并且目前寿险股估值水平仍低于历史平均值。同时，他们并不担心目前疲弱的新单保费增速以及偏低的偿付能力水平，因为所有问题在股市上涨之后都将迎刃而解。

　　而悲观者认为，虽然近期寿险股出现大幅反弹，但基本面仍然偏弱，在分红特储以及万能平滑准备金的赤字尚未得到修复之前，寿险公司难以实现较高的保费增速。同时，寿险公司仍然面临中长期债券投资收益率明显低于短期限资金成本的困局。

　　我们认为目前估值水平已经趋于合理，近期难以持续获得相对指数的超额收益。

　　相比财险，我们更加偏好寿险行业。寿险行业即将迎来底部反转，预计估值在2012年将会得到进一步提升。而财险行业则受困于承保周期见顶，尽管财务业绩能在高位维持，在商业车险费率市场化等负面政策的打压下，财险公司仅存在区间波动的交易性投资机会。

　　寿险行业底部反转分为资产负债表修复和保费成长性回归两个阶段。近一段时间股市和债市的回暖使得寿险公司资产负债表逐渐恢复，并提升了寿险公司偿付能力及产品竞争力。第二阶段保费成长性回归预计将在2012年寿险公司业务转型逐渐成功后才能达到，在此阶段寿险产品在银行理财产品收益率逐渐下降后将更具竞争力。

　　虽然寿险保费“开门红”有待验证，但当前股价已经基本反映增长预期。尽管受到春节假期的影响，1月各寿险公司仍实现了不错的总保费增长，但这主要得益于续期保费的拉动，新业务保费增速仅显示逐步改善的企稳迹象。

　　由于1月银行信贷数据显示流动性依然偏紧，且银行理财产品收益率下降并不明显。我们判断，上半年新单保费增速尚难以超出当前市场预期。而3月即将公布的寿险公司年报业绩在净利润、新业务价值以及内含价值等方面都难有亮点。