（二）养老基金是资本市场上最大的机构投资者

　　地方政府及企业雇主发起的DB型养老基金大多投向股票资产。以2009年为例，在州及地方政府高达2.68万亿美元的养老资产中，公司股票就占据了58.3%的比重，共同基金资产占比8.5%；联邦政府养老金计划中，股票资产占比较低，仅为9.0%。同时以美国最大的地方政府公共养老基金—加利福尼亚公共雇员养老基金（CalPERS）为例，2010年底其养老资产规模为2200亿美元，其中股票投资占比就接近70%。企业雇主DB型养老计划也大半投向共同基金和股票资产，其总体资产配置结构与DC型养老计划非常接近。

　　企业DC型养老计划中最具代表性的401(k)计划参与者不仅更偏好股票资产，而且股票投资方式更加分散化。计划参与者投资股票资产的力度与其年龄有着密切关系，一般来说，年轻参与者倾向持有更高比例的股票，年老参与者倾向持有较高比例的固定收益类资产。1989年，401(K)资产的仅8%投资于共同基金，而到2002年这一比例就攀升至45%，且绝大多数为股票型基金，同时，计划参与者不断通过增加混合型基金的投资来间接提高股票资产的比例。401(K)直接投资的股票（主要是计划发起人或雇主的股份）占比约为10%左右。如果再加上计划参与者通过银行集合信托及其它理财产品等投资于股票的资产，则401(K)计划中约2/3的资产为股票资产。

　　居民个人退休账户（IRA）中近一半的资产用来购买共同基金。2009年底，IRA资产中的2万亿美元，占比约46%配置在共同基金产品上。在这些共同基金资产中，股票型基金占比56%，混合型基金占比16%，债券型基金和货币型基金分别为17%和12%。在其他资产类别中，IRA参与者通过证券经纪商持有大量的证券资产，如股票和债券等，证券类资产占比达到36%，其比例在近20年来一直保持稳定。通过比较可以发现，IRA投资于银行存款和共同基金的比例存在此消彼长的趋势，银行存款占IRA资产比例从1990年的42%逐步减少至2009年的10%，与此同时，共同基金占比从22%上升至46%。

　　图3：IRA和401(k)持有的共同基金资产占共同基金的比重

　　资料来源：ICI

　　（三）养老基金与金融创新、市场稳定性

　　美国养老金改革的方向是让个人为养老承担更多的责任，并赋予更多的投资选择，激发了对养老产品的旺盛需求，产品创新随之蓬勃发展起来。最典型的例子就是生命周期基金[1]、生命风格基金[2]和FOF[3]等。美国生命周期基金在2001年的规模仅210亿美元，而到2009年底已增长至2560亿美元，其中IRA和DC型养老计划的投资就占生命周期基金规模的84%；养老金投资占生命风格基金规模的45%。生命周期和生命风格基金的发展促进了FOF基金的崛起，1997年至2007年，净流入FOF的资金为4320亿美元，其中70%来自于生命周期基金和生命风格基金。

　　有秉持长期价值投资理念的养老基金“撑腰”，美国股市在历次危机中都能屹立不倒，并在危机后迅速恢复。养老资金性质具有“唯有源头活水来”式的长期性和稳定性，其为共同基金业注入了源源不断的资金，资金的沉淀性和增量性都很强。最近10年，私人DC型计划和IRA年均净流入共同基金的资金规模为1238亿美元，成为推动共同基金业持续成长的不竭动力。即使在2008年遭遇到百年不遇的金融危机，养老金净流入共同基金的资金仍保持正值。ICI对涵盖2400万个DC型账户的参与者进行了调查。调查结果显示，DC计划参与者在2008年金融危机发生之后，绝大多数仍一如既往地参加计划、继续缴费，只有3.7%的参与者在2008年停止账户缴费。

　　图4：IRA和DC计划净流向共同基金的资金规模（单位：十亿美元）

　　资料来源：ICI

　　养老基金已成为了美国资本市场稳定的基石。如果把美国资本市场看成是一个资本地层，其地质图谱可以这样描绘：最底层为投资存续时间最长的养老基金，第二层是时间相对稍短的保险基金，第三层就是规模庞大的共同基金（很大一部分养老金直接投资于共同基金，使得本来由短期资金汇聚的共同基金变成了长期资金），第四层是信托基金，第五层是产业资本，再往上就是商业银行资金以及随波逐浪、快进快出的短期资金。每一次金融危机或经济危机来临的时候，金融市场上首先“逃跑”的就是这一批短期资金，但是一旦金融浪潮退却到整个资本市场的基石—养老基金水位时，很快就会止跌回升。

　　（四）养老基金与金融结构、经济转型

　　资本主义制度具有极强的自我调整和修复能力，在每次重大经济危机发生之后，制度性的变革会陆续出台，养老制度就是其中一个关键的领域。社会保障制度作为美国经济“大萧条”时代罗斯福新政的重要政策，奠定了美国向福利社会转变的基础，同时促进了其经济结构向消费拉动模式的转型。在上世纪70年代经济“滞胀”的环境下，美国联邦政府顺应时代潮流，大刀阔斧进行制度改革，DC型养老计划和个人退休账户应运而生，促进了美国经济体制向更具弹性和市场化的方向转变，使得美国率先走出滞胀泥潭、并抢占到引领新一轮技术革命的先机。良好的社会保障制度给居民消费吃了“定心丸”，70年代成为美国居民储蓄率趋势性下降的转折点，美国正式走进消费驱动型经济。

　　养老基金为美国股票主板市场、创业板市场和场外市场提供了数额巨大的长期资金，推动了技术创新和进步。由于养老基金可以投资于风险资本，风险资本立刻拥有源源不断的资金来源，并且不断地发展壮大，于是风险资本可以从容地“广泛撒网、重点捕捞”，即便是在一定时期内出现“广种薄收”的不利局面，也可以坚定不移地维持“放长线钓大鱼”的投资战略。由于养老基金可以投资于纳斯达克市场，庞大的养老基金可以为纳斯达克市场源源不断地提供资金支持，维持了纳斯达克市场活跃的交易规模，为众多上市的高科技企业提供了充沛的资金支持。

　　养老金发展将居民储蓄中用于养老的长期储蓄资产从银行体系分离出来，不仅推动了国民储蓄向社会投资的转化，还进一步细分了金融市场，提高了资本市场在金融结构中的比重，居民家庭金融资产结构随之变化。根据1985-2009年的数据，从美国养老基金占GDP的比重与银行资产占整体金融资产的比重，以及银行资产与股票市场总市值的比重来看，它们都是显著负相关的，它表明一国养老基金规模越大，银行在金融市场中的地位越下降，该国金融结构将逐步从银行主导型向市场主导型转变。同时，美国家庭养老资产占家庭总资产的比重从1980年的15%持续上升至2009年的36%，极大地分散了居民的资产结构。