资本市场作为社会资金理财的主要渠道之一，应在养老制度建设中起到不可或缺的作用。具体投资制度的设计，不应只注意吸引养老金进入资本市场，更应着眼于建立一套长远有效的养老体系。

　　近半个月来，对养老金入市的讨论几近白热。

　　2011年12月15日，在“《财经》年会2012：预测与战略”上，中国证监会主席郭树清建议，养老保险基金和住房公积金可学习全国社保基金，投资股市获取收益。

　　五天后，在出席“中国社会科学院社会保障国际论坛2011”时，全国社保基金理事会理事长戴相龙进一步“吹风”，建议社保养老基金投入运营，“地方养老金如果收上来，有一部分用来买股票还是可以的”。

　　在同一场合，人社部社会保险基金监督司司长陈良也透露，关于养老金投资运营政策，“经过几年摸索，各方面意见和认识不断趋于一致”。

　　种种信号之下，资本市场一片沸腾，支持声、反对声均不绝于耳。支持者或看重巨额养老金对资本市场的刺激作用，或不希望在现有制度下养老金继续贬值；反对者则多出于资金安全考虑，认为中国资本市场并不健全，现行养老保险制度亦颇多沉疴，改革未到位前盲目入市，担心公众“养老钱”将会受损。

　　两相争执中，酝酿经年的养老金入市在这个岁末年初已有实质推进。

　　据戴相龙透露，为落实“十二五”规划中提出的“积极稳妥推进养老基金投资运营”，有关部门正在酝酿将各地方管理的一部分基本养老保险基金集中起来，按一定比例投资各类金融资产，其中一部分将投资股票。

　　分析人士表示，所谓养老金入市，并非外界简单理解的用养老保险基金买股票，而是指进入包括股票、债券等在内的多个投资领域。

　　知情人士透露，养老金的保值增值问题已经成为中国社保体系的一道坎，高层希望通过资本市场进行时空互换，解决未来可能出现的支付危机。

　　就目前而言，养老金入市尚无时间表，政策制定过程中，仍有一系列难题横梗其间。

　　投资主体初定

　　最有可能的方案是，新成立的投资运营主体将直接设立在国务院之下，新机构组建专业投资管理机构、研究队伍，同时接受人社部监管

　　养老金入市、尤其是个人账户养老金入市，其实已经酝酿多年。

　　中国的养老保险制度实行个人账户与社会统筹账户相结合的“双账户”制度。根据个人账户设计的最初设想，其收益率将与工资增长率持平，不断滚存增值，以保证养老保险制度可持续性。

　　但在现行体制下，个人账户资金多存入财政专户，按一年期银行利率计息。过去十年间，平均一年期存款利息仅2.88％，在最近几年3％至6％的通胀水平下，资金实际已经贬值。

　　中国政法大学法与经济研究中心副教授胡继晔曾对17个省份进行调研，发现其中一些省份社保基金结余中的58％，竟是以活期存款形式存在，而仅将活期改为定期，每年即可多得利息200亿－300亿元。按照中国社科院世界社保研究中心主任郑秉文的测算，从1997年到2010年，养老保险基金的账面亏损额高达约6000亿元。

　　这一问题早已引起中央高层注意。2005年，国务院发布的38号文即已提出，国家将制定个人账户基金管理和投资运营办法，但此后却未进入具体政策制定步骤。

　　直到四年后的2009年，人社部才着手起草《养老保险个人账户基金投资管理办法》。按彼时政策设计框架，做实的个人账户养老金由省级社保经办机构实施投资管理，并参照企业年金做法，将投资渠道扩展到股票、企业债和金融债等。

　　具体而言，整个投资制度将采用信托方式进行，即各省成立社保基金理事会作为委托人，代表省内的养老金领取人，通过市场化的招标方式，选择基金管理公司作为受托人，再选取大型商业银行作为账户管理人，管理资产。以此结构形成对各方制约，以保资金安全，使受托人——基金公司动不了钱，托管人——银行可以动钱，但不能做投资决定。

　　可惜，这套相对完善的方案尚未公开，即告流产。与此同时，中国社会的老龄化进程加快，养老金累积贬值加速。双重夹击下，2011年，养老金入市重新被提上日程。此次由人社部牵头，中国证监会、全国社保基金理事会等部门参与，开始设计新的“社保基金投资管理体制”。到2011年下半年时，国务院副总理张德江与人社部有关人士座谈讨论，最终从三套方案中初步选定一套重点完善。

　　据了解，目前初定的方案为，设置一个全国统一的投资运营主体，所有省份经办机构的地方社保资金将被统筹起来，交由这一投资主体进行管理。据知情人士透露，该机构可能类似中国投资有限责任公司这样的准商业机构，由其成立专业的投资管理队伍，对资金进行投资运营，并承担保值增值责任，整套方案仍与企业年金投资管理体制类似，采用信托制度。

　　这意味着，2009年人社部方案中，拟让各省分别设立投资运营主体的设想已被放弃。接近决策层的人士表示，在研究者看来，各省份成立养老金投资运营主体，分别招标选取基金公司的方案，可以确保一定的市场竞争，避免基金公司面对委托人时地位不对等。

　　但在决策层看来，各省养老金结余情况不一，投资能力亦有很大差别，同时易受本地政策变动影响，难以掌控。本着“安全第一”原则，国务院倾向于设置全国统一的投资运营主体，放弃了分省方案。有学者分析，对中国现实来说，这可能是更易保证资金安全的选择。

　　接下来，全国统一的投资运营主体究竟花落谁家，成为最大的争议点。

　　其中，人社部希望新机构挂靠于本部门之下，并筹谋已久。接近人社部的人士表示，自一年多前，人社部即已开始筹建自己的投资运营机构，并计划依托其下属事业单位——社会保险事业管理中心来组建团队。但人社部的弱点明显，其并无直接的投资经验，也无专业人才储备，因此决策层对其投资能力、确保资金安全增值的能力，有所怀疑。

　　另一个竞争者全国社保基金理事会亦在大力争取，希望接手投资权。相较于人社部而言，全国社保基金理事会成立十余年来，保持着年均收益率超过9％的业绩，投资经验相对丰富。但一个现实问题是，地方养老金分散在人社系统的各个社保经办机构之下，若将投资权交给全国社保基金理事会，能否得到人社部的全力配合，则充满不确定性，未来统筹资金有可能举步维艰。

　　接近决策层的人士表示，几经斟酌，最有可能被接受的方案是，新成立的投资运营主体将直接设在国务院之下，新机构组建专业投资管理机构、研究队伍。这一方案中，人社部的主要职责是资金监管，以及投资管理方案的政策制定、风险管控、信息披露等细则的落实和监管。此外，人社部、财政部、地方政府将采用管理委员会或理事会的模式参与投资主体的管理。

　　“目前的方案是一个通盘考虑、各方平衡的结果。”上述人士表示。

　　但此种方案亦有令人顾虑之处，新设立的专业机构能否彻底摆脱行政化管理束缚，能否以市场化薪酬吸引好的投资管理人才值得关注。此外，巨额资金管理的道德风险亦需防范。

　　蛋糕争夺开场

　　对于各机构而言，最大诱惑莫过于真金白银的管理收益。各资产管理机构已厉兵秣马，展开积极准备