社保基金规模快速扩大，令人喜忧参半。喜的是社保基金实力极大增强，彻底改变捉襟见肘的被动局面；忧的是投资收益率还不到2%，没有跑赢2.2%的CPI(2000-2008年)，处于贬值状态，且规模越大，贬值风险越大。目前社保五险基金的投资渠道只有存银行和买国债，不到2%的名义收益率既低于国外任何一个实行国债投资的收益率，也低于国外任何一个实行市场化的投资收益率，几乎是世界上收益率最低的。

　　全国社保基金理事会之前公布的10年平均收益率为9.8%，企业年金2006-2009年平均收益率为10.5%。如果取上述二者中位数10%为基准收益率，剔除基本社保五险基金2%的名义收益率之后，1997年以来五险基金的利息损失高达6000亿元以上，相当于抵消了同期财政对养老保险制度的所有补贴！

　　当然，我们不能苛求历史，但如果社保五险基金投资体制依然如故，在其他参数和条件不变的情况下，到2020年仅养老保险滚存余额就超过10万亿，届时收益率损失将达几万亿。

　　制度因素导致收益率低

　　如此低的投资收益率显然非制度设计者的初衷，而是社保制度缺陷约束下的被动结果。

　　目前五险基金投资管理层次绝大部分以县市级为主，真正实现大收大支的省级统筹的只有北京和上海等四、五个省份，2万亿社保五险基金分布在2000多个县市级统筹单位，且不同险种基金的管理核算是独立的，每个统筹单位有3-5个基金行政管理机构(包括新农保基金)。这样，社保基金在全国事实上就被分割成上万个独立管理的基本单位，一片散沙，呈现出严重“碎片化”状态，只能通过财政专户存入银行和购买国债的方式将其死死管住；在缺乏完善的法人治理结构和专业人士的情况下，如此“碎片化”的属地化社保基金管理体制，不可能具备实行市场化投资的基本条件。否则，一旦盲目放开，后果不堪设想。因此，十几年来存银行和买国债是没有办法的办法。

　　即使收益率如此低下，这也是基层各级政府不断努力的结果，因为这个投资体制缺乏完整的配套设计和细节规定，在决策层面长期放任，在基层操作层面处于各显其能的“放羊”状态，执行起来困难重重，具有很大的随意性。一些基层政府为尽量获取较高收益率，在流动性过剩的大背景下不得不为银行协议存款而到处奔走，在国债难求的背景下四处拜佛，甚至公事私办。

　　三步走启动投资体制改革

　　考虑到基金贬值的紧迫性，笔者建议，先易后难，分三步走，迅速启动社保基金投资体制改革程序。

　　第一步为临时阶段。建议在1-2年内为满足社保基金保值的需要，对2万亿基金全额发行特种定向社保国债，彻底解决地方社保基金购买渠道问题，赢得时间，将社保基金的利息损失降到最小。鉴于通胀预期大约为4%，特种定向社保国债利率可暂定为4%-5%左右。在临时阶段，这是一个双赢的举措：既可提高社保基金收益率，免除负利率之害，还可为中央政府实行经济刺激计划进行融资。中央财政支出的利息成本相当于目前每年对基本养老制度一千多亿的转移支付的置换或抵消(2009年转移支付1600亿元)，此举并没有为中央财政带来额外成本，也不会影响中央对西部地区当期收不抵支缺口的转移支付，反而还起到了为其融资的效果，更不会影响地方政府对社保基金流动性的要求，因为在临时阶段可发行短期国债，且社保基金主要集中沉淀在沿海一带发达省份。